Sermaye varlığı fiyatlandırma modeli (CAPM) ve beta hesaplaması, varlıklardan beklenen getirileri belirlemek ve aktif yöneticiler tarafından üretilen "alfa" yı belirlemek için uzun zamandır kullanılmaktadır. Ancak bu hesaplama yanıltıcı olabilir - pozitif alfa stratejileri belirleyen aktif yöneticiler, analizlerinde ve getirilerin ilişkilendirilmesinde yakalanmayan aşırı risk alıyor olabilirler. Yatırımcılar, aldıklarını bile bilmedikleri risklerden kaynaklanan sürprizlerden kaçınmak için zamanlararası sermaye varlık fiyatlandırma modelini (ICAPM) ve etkin piyasalar teorisini genişletmesini anlamalıdır.
CAPM İadeleri Açıklayamıyor
CAPM, paranın zaman değerine (risksiz oranla yakalanan) ek olarak, bir varlığın beklenen getirisinin hesaplanmasını etkileyecek tek faktör varlığın piyasa ile hareket (yani sistematik riski). Açıklayıcı değişken olarak tarihsel piyasa getirilerini ve varlığın getirilerini bağımlı değişken olarak kullanarak basit bir doğrusal regresyon çalıştırarak yatırımcılar, bir varlığın piyasa getirilerine ne kadar duyarlı olduğunu ve beklenen bir sonucu belirleyen katsayıyı (veya "beta") kolayca bulabilir. gelecekteki piyasa getirileri varsayımıyla varlığın gelecekteki getirisi. Bu, yatırımcıların risk / getiri değiş tokuş kararlarını basitleştirmesi gereken zarif bir teori olsa da, basitçe işe yaramadığına, beklenen varlık getirilerini tam olarak yakalamadığına dair önemli kanıtlar vardır.
CAPM, bazıları makul bir şekilde yapılmış olan bir dizi basitleştirici varsayımı temel alırken, diğerleri kullanışlılığının sınırlarına yol açan gerçeklikten önemli sapmalar içerir. Akademik literatürde varsayımlar her zaman teori ile ilgili tanımlanırken, CAPM'nin başlamasından yıllar sonra, bu varsayımlardan kaynaklanan etkilerin tam olarak anlaşılamamıştır. Daha sonra 1980'lerde ve 1990'ların başında, araştırmalar teoriye ilişkin anormallikleri ortaya çıkardı: Araştırmacılar, tarihsel özsermaye getirisi verilerini analiz ederek, küçük kapaklı hisse senetlerinin , betadaki farklılıkları hesaba kattıktan sonra bile , büyük kapaklı hisse senetlerini istatistiksel olarak anlamlı bir şekilde geride bırakma eğiliminde olduklarını buldular. Daha sonra, diğer faktörler kullanılarak aynı tip bir anomali bulunmuştur, örneğin değer stoklarının büyüme stoklarından daha iyi performans gösterdiği görülmüştür. Bu etkileri açıklamak için araştırmacılar, 1973 tarihli “Zamanlararası Sermaye Varlığı Fiyatlandırma Modeli” adlı Robert Merton tarafından geliştirilen bir teoriye geri döndüler.
ICAPM Daha Gerçekçi Varsayımlar Ekliyor
ICAPM, CAPM'de bulunan aynı varsayımların çoğunu içerir, ancak yatırımcıların belirsizliklerin daha dinamik bir şekilde korunmasına yardımcı olacak portföyler oluşturmak isteyebileceğini kabul eder. ICAPM'de yer alan diğer varsayımlar (yatırımcılar arasında tam anlaşma ve çok değişkenli normal varlık getirisi dağıtımı gibi) geçerlilik açısından test edilmeye devam etse de, teorinin bu uzantısı daha gerçekçi yatırımcı davranışının modellenmesinde uzun bir yol kat etmektedir ve daha fazla piyasalarda verimliliği sağlayan esneklik.
Teorinin adındaki "zamanlararası" kelimesi, yatırımcıların yalnızca getirilerdeki varyansı en aza indirmeyi önemsediğini iddia eden CAPM'den farklı olarak, ICAPM'nin yatırımcıların zaman içinde tüketim ve yatırım fırsatlarını önemsediğini varsaydığını ifade eder. Diğer bir deyişle ICAPM, yatırımcıların portföylerini, gelecekteki mal ve hizmet fiyatları, gelecekteki beklenen varlık getirileri ve gelecekteki istihdam fırsatlarına ilişkin belirsizlikleri korumak için kullanabileceğini kabul etmektedir.
Bu belirsizlikler CAPM'nin beta sürümüne dahil edilmediğinden varlıkların bu risklerle korelasyonunu yakalamayacaktır. Dolayısıyla, beta yatırımcıların önem verebileceği risklerin eksik bir ölçüsüdür ve bu nedenle yatırımcıların iskonto oranlarını ve nihayetinde menkul kıymetler için uygun fiyatları doğru bir şekilde belirlemelerine izin vermeyecektir. CAPM'de bulunan tek faktörün (beta) aksine, ICAPM, çok faktörlü bir varlık fiyatlandırması modelidir - denkleme ek risk faktörlerinin dahil edilmesini sağlar.
Risk Faktörlerini Tanımlama Sorunu
ICAPM, CAPM'nin varlık getirilerini tam olarak açıklamamasının açık bir nedenini açıklamakla birlikte, ne yazık ki varlık fiyatlarının hesaplanmasında tam olarak neyin yapılması gerektiğini tanımlamak için çok az şey yapar. CAPM'nin arkasındaki teori, açıkça, yatırımcıların önem vermesi gereken risklerin tanımlayıcı unsuru olarak piyasa ile işbirliğine işaret ediyor. Ancak ICAPM'nin spesifikasyonlar hakkında söyleyecek çok az şeyi var, sadece yatırımcılar varlıklar için ne kadar ödemek istediklerini etkileyecek ek faktörleri önemseyebilirler. Bu belirli ek faktörlerin ne olduğu, kaç tane olduğu ve fiyatları ne kadar etkilediği tanımlanmamıştır. ICAPM'nin bu açık uçlu özelliği, tarihsel fiyatlandırma verilerini analiz ederek faktörleri bulmaya çalışan akademisyenler ve profesyoneller tarafından daha fazla araştırmaya yol açmıştır.
Risk faktörleri doğrudan varlık fiyatlarında gözlenmediğinden, araştırmacılar altta yatan fenomenler için proxy kullanmalıdır. Ancak bazı araştırmacılar ve yatırımcılar, risk faktörü bulgularının veri madenciliğinden başka bir şey olmadığını iddia ediyorlar. Temelde yatan bir risk faktörünü açıklamak yerine, belirli varlık türlerinin çok büyük tarihsel getirileri verilerde basitçe tesadüf eder - sonuçta, yeterli veri analiz ederseniz, istatistiksel önem testlerini geçmiş olsa bile bazı sonuçlar bulacaksınız. Sonuçlar gerçek ekonomik nedenlerin temsili değildir.
Bu nedenle araştırmacılar (özellikle akademisyenler) sonuçlarını "örnek dışı" veriler kullanarak sürekli olarak test etme eğilimindedir. Birkaç sonuç iyice incelenmiştir ve en ünlü ikisi (boyut ve değer etkileri) Fama-Fransız üç faktörlü modelinde (üçüncü faktör, CAPM ile aynı olan pazarla işbirliğini yakalar) bulunmaktadır. Eugene Fama ve Kenneth French, altta yatan risk faktörlerinin ekonomik nedenlerini araştırdılar ve küçük harf ve değer stoklarının, büyük sınır ve büyüme stoklarından daha yüksek kazanç ve finansal sıkıntıya daha fazla yatkın olma eğiliminde olduğunu öne sürdüler. betas yalnız). Tarihsel varlık getirilerinde bu etkilerin kapsamlı bir şekilde araştırılmasıyla birlikte, üç faktörlü modellerinin basit CAPM modelinden üstün olduğunu iddia ediyorlar çünkü yatırımcıların önem verdiği ek riskleri yakalıyorlar.
ICAPM ve Verimli Pazarlar
Varlık getirilerini etkileyen faktörleri bulma arayışı büyük bir iştir. Finansal riskten korunma fonları ve diğer yatırım yöneticileri, sürekli olarak piyasadan daha iyi performans göstermenin yollarını aramaktadır ve belirli menkul kıymetlerin diğerlerinden daha iyi performans gösterdiğini (küçük sınır karşısında büyük sınır, değer vs büyüme vb.) Bu yöneticilerin daha yüksek beklenen getirilere sahip portföyler oluşturabileceği anlamına gelmektedir. Örneğin, küçük sermayeli hisse senetlerinin büyük risklerden daha iyi performans gösterdiğini gösteren araştırmalar ortaya çıktığından, beta riski için ayarlama yaptıktan sonra bile, yatırımcılar ortalamanın üzerinde riske göre ayarlanmış getirilerden daha fazla para kazanmaya çalışırken birçok küçük sermayeli fon açıldı. Ancak ICAPM ve ondan çıkarılan sonuçlar etkili pazarlar olduğunu varsayar. ICAPM teorisi doğruysa, küçük kapaklı hisse senetlerinin aşırı getirileri, başlangıçta göründükleri kadar iyi değildir. Aslında, yatırımcılar küçük sınırlarda bulunan bir risk faktörünü telafi etmek için daha fazla getiri talep ettikleri için getiriler daha yüksektir; daha yüksek getiri, bu hisse senetlerinin betalarında yakalanandan daha büyük riski telafi eder. Başka bir deyişle, ücretsiz öğle yemeği yoktur.
Birçok aktif yatırımcı etkin piyasa teorisini - kısmen gerçekçi olmayan olarak gördükleri temel varsayımları ve kısmen aktif yatırımcıların pasif yönetimden daha iyi performans gösteremediği sonucundan dolayı - ancak bireysel yatırımcılar ICAPM teorisi tarafından kendi portföylerini oluştururken bilgilendirilebilir.
Alt çizgi
Teori, yatırımcıların çeşitli sistematik yöntemlerle üretilen alfaya şüpheyle yaklaşmaları gerektiğini önermektedir, çünkü bu yöntemler sadece daha yüksek getiri için haklı nedenleri temsil eden temel risk faktörlerini yakalayabilir. Küçük sermayeli fonlar, değer fonları ve fazla getiri sağlayan diğerleri aslında yatırımcıların göz önünde bulundurması gereken ek riskler içerebilir.